在中国企业走出去的浪潮中,严格 的并购规则预示着更好的结果 随着中国企业在境外开展收购交易的数量越来越多, 他们逐渐认识到细节决定成败,一些关键的细微差 别能够助力交易取得成功 作者:梁霭中、周浩、蔡晴 梁霭中先生是贝恩公司全球合伙人、亚太区兼并购业务主席,常驻 上海分公司;周浩先生是贝恩公司全球合伙人、大中华区兼并购业 务主席,常驻香港分公司;蔡晴女士是贝恩公司全球合伙人,常驻 多伦多分公司。 伟大的可复制模式®和可复制模式®为贝恩公司注册商标。 © 2018版权归贝恩公司所有 在中国企业走出去的浪潮中,严格的并购规则预示着更好的结果 内容概览 中国企业利用境外并购来获取能够帮助他们制胜国内市场或者在海外特定行业获得领导地位的 能力 2015-2017年,中国占亚太地区境外并购交易的比例超过40%,但是在2018年上半年这一比 例有明显下降 以GDP占比衡量,中国的海外并购支出仅为日本的一半 中国企业在海外并购方面的经验越来越丰富,他们的关键能力也日益发展成熟,例如制定清晰 的投资主题、尽职调查以及并购后整合 中国企业的境外并购目前正处于第三阶段。在第一阶段,绝大多数境外并购交易为获得自然资源 储备,第二阶段主要是引进品牌、技术以及其他能力,中国企业能借此提升自身在国内市场的业 务地位。如今进入第三阶段后,中国企业在着手展开境外并购时,通常旨在帮助自身实现制胜国 内和输出海外市场的双重目标,在支持自身提升国内竞争地位的同时,为全球扩张做好准备,特 别是在其他发展中市场(图1)。 在最新阶段,借助境外并购,中国企业得以在巴西、印度和印度尼西亚等国获得公用事业、建筑 和互联网业务的市场份额,并将继续保持良好的发展势头。但是,2018年上半年境外交易总额为 220亿美元,较2017年同期的567亿美元和2016年上半年的1187亿美元大幅下降。 贝恩认为,并购交易的减少受到诸多因素的影响,包括货币贬值、以及企业对于中美贸易摩擦可能 会对国内企业盈利及其在美国市场发展机会产生不利影响的担忧。此外,对美国、德国、澳大利亚 和其他市场的投资限制以及中国政府对境外投资的严加管控,均对并购交易产生了不利影响。 尽管2018年上半年交易数量有所下降,但根据贝恩的分析,中国在2015-2017年的境外并购活动占 亚太地区活动总数的比例超过了40%,而且以获得全部和控股股权为目标的交易数量大幅增加 (图2及附录)。具体来说,2016-2017年(第三阶段)目标获得100%控股权的中国境外交易的 数量比2013-2015年(第二阶段)的数量翻了一番,目标获得50%至100%所有权的交易数量增加 了三倍多。 另一个重要演变是私营企业完成的境外收购数量的增长速度远快于国有企业。我们预计,由获取 新能力和进入全球市场两大目的推动的境外并购将在短期内取得强势发展(图3)。另外,中国 企业还拥有着大量的境外并购机会。经统计,以GDP占比衡量,中国的海外并购支出仅为日本 的一半。 在向通过并购实现“赢在国内、输出海外”的目标转变过程中,新的、更复杂的成功法则也随 之而来。一些企业的并购交易已面临很大的挑战,即将变成供他人借鉴的警示录。中海油在收 购上游自然资源方面投入过多,低估了油价波动带来的风险,最终以151亿美元的高价收购加拿 大石油和天然气生产商尼克森。中国移动在2007年以4.6亿美元收购巴基斯坦第五大电信运营商 1 在中国企业走出去的浪潮中,严格的并购规则预示着更好的结果 图 1: 中国的境外并购正处于第三阶段——赢在国内,输出海外 И֢׋י۫ऋٷ૆сޣ୐ௌͧь২ҫͨ $3000 2,020 2000 1000 650 710 870 840 380 580 610 330 570 0 ٶѡ 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 сޣރ୏ 305 359 424 452 461 443 455 637 811 648 ݗક১࢐ઞࡼ ڕૡ۪ޱЉռ࢞ દ֧֡Ӄͧ૎Ӟࡢט ਸ਼Ў • ी࡝מࣀࡈ • ௤ॠ܉澝׽ѽչऄҒ • ௤ॠ܉澝׽ѽչऄҒͺҸһзЏչޏਈ࢛ • ҸһзЏչޏਈ࢛ • ٗЏս ͧ૿ӟࢁיͨ • ࢃોս • ࢃોսͧ૗֢֨ӄͫ૿ӟࢁיͨ • ԛऐͧ૗֢֨ӄͨ ۯઞࣹࣩ֩ • ਘࣀ૏࢛Йئ֪Ԛङсޣރ୏ڽବ • ୍ଏࠬࡳͫݶ૆ү଒܉ߐ澝фսչս࣎ • ࠬࡳչԘ২҉ࣀީП੽١֫ ׍୸ͫ҆ײ͹ࢫםӯоͧԩࡁݎ଎ • ՇيИ֢؟ۨОޏङࢽ୹܎૏ऩङ֪ 14%ͨչܞ২ͧԩࡁݎ଎13%ͨ ——҆ײ͹ܞ২ ࣹߗո • ੂڱҼ୰ਘࣀ૏࢛ҥוͫࢠૡ • رү଒܉ߐ澝௤ঀս࣎澝ѩૅфսږ଒ • ݍফҶࣱ١֫ङޏ׍୸ߑ଱ һࡉ䎯 ڽବ׍୸ङ֢ӄ஬ࡌ И֢١֫ • ڠԗ܉ߐਈԃͫՇي֢ӄ١֫ ࡨ͹сޣ୐ௌюԕܬٝ৆Ҹ٢ङсޣ୐ௌͫ৲сޣރ୏өԕܬ۱߄Շࣿङсޣ ૏މߛ࢛͹Dealogicͺાیӣߤ 图 2: 2015-2017年,中国占亚太地区境外并购交易的比例超过40%,但是在2018年上半年这一 比例有明显下降 оן֪Ԛ׋י۫ऋٷ૆сޣ୐ௌͧь২ҫͨ CAGR CAGR ’08–’13 ’13–’17 –1% 4% $4000 3,620 ҿѕ –7% –33% Бनм֢ –11% –13% 3000 ࢫםܞ੼о –1% 9% 2,240 2,150 1,890 2000 1,860 ஸ֢ –9% 0% 1,710 1,730 1,800 1,600 1,600 ޏԆֶ 8% –5% 970 ԭچ –11% –31% 1000 ޙߎ –10% 8% И֢ 11% 7% 0 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1 оן֪Ԛ сޣރ୏ 2,206 1,815 2,223 2,455 2,410 2,107 2,105 2,263 2,498 2,287 963 И֢ԩоן֪Ԛ сޣ୐ௌघӣࡁ 22 34 33 32 27 41 38 40 56 45 14 ࡨ͹сޣ୐ௌюԕܬٝ৆Ҹ٢ङсޣ୐ௌͫ৲сޣރ୏өԕܬ۱߄Շࣿङсޣͺࢫםܞ੼оܶࢫםӯо澝ޏ੼Һչٞ٢оޏәӄоͺБनм֢ܶԭؿ澝௛ߛ੼о澝 ੅ӯآ澝ࡪ֢չ૞ԧ ૏މߛ࢛͹Dealogicͺાیӣߤ 2 在中国企业走出去的浪潮中,严格的并购规则预示着更好的结果 Paktel时,由于缺少明确的投资主题等多种原因,导致收购的效果不甚理想,且中国移动后续 认识到潜在协同效应十分有限。此外,收购方还高估了Paktel的估值,并且未能发现基础设施建 设成本昂贵等当地市场独有的特征。 不过,越来越多的中国企业如今认识到如何通过应用更严格的收购规则来避免此类错误。例如, 在上海复星医药隶属的集团公司于2015年收购美国生物制药公司Ambrx后不久,复星为Ambrx任 命了新的首席执行官和首席科学官,两人均具有丰富的美国和中国市场经验,并且能够灵活应对 处理大多数境外交易中常见的跨国文化问题。战略性地利用此次交易增强两家公司的新产品研 发能力是此次交易中的重要考量因素之一。复星为Ambrx提供研发资源(财务和临床试验基地), 同时通过能力共享从Ambrx公司获益。 让我们看看其他两家中国境外并购的新领军企业是怎么做的呢? 网约车公司滴滴出行在境外并购的前两个阶段表现出异乎寻常的谨慎态度。公司在投资主题中阐 明了充分的战略原因,然后进行了严谨的尽职调查。 图 3: 在获取新能力和进入全球市场两大目的的推动下,预期境外并购在短期内能取得强势发展 И֢׋יٷ૆сޣ୐ௌܷͧ܎૏ঝֺӦӣͨ ՞ۯઞ६ֹՆىમԍڤۉࣩԼ֛ 100% ș۰֪ф澝େڃ澝ѧ୾׼Щ੧Џсޣͺ૏ф܎ߑۅсޣ ۯઞՈୡӱਸ਼Ў ș࠴ঝсޣङݽ۟ۅૻ௤ͫՉӱЕࠀݏӲͫ֜࠴ԩࡁ௄ߊѫ ߄۱Ј஑ 80 ૡҴҵࣁ٠֪ șڏউ澝ҸऀзЏչл৻ৠЏԇͫљՃՇيИ֢؟▲ਢ੧Џ ͧ҆ײ͹ୣ੧澝࣒ࡶ澝ऄҒঈͨсޣ 60 șИ֢ѣЏ䅔߈଒ҵҶࣱ١֫ͫݐԈ࠴ঝсޣԩࡁЉލЇԟ 40 ਑ՇݰৗԂ șՇଇ֢؟▲ਢ੧Џͧ҆ײ͹௤ॠ܉澝ԗٗ澝ҸһзЏ澝ޏਈ࢛ ঈͨсޣ ș֨՟Зஉ࠼ୃԩ݇ૻםङࡁ҆ 20 Ґ୭১࢐ઞࡼ҇ڀ șी࡝澝מࣀࡈљՃ୊䩳Џङсޣ 0 șЊؐ઀৆ࡺյߊ▲ਚͫ৞Ш׍୸ҏ଒੽প 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 ߌߛ૟Ԏ߶ॐ ࡨ͹сޣ୐ௌюԕܬٝ৆Ҹ٢ङсޣ୐ௌ ૏މߛ࢛͹֢எૄ٠ׂ୐ুৃͺDealogicͺાیӣߤ 3 在中国企业走出去的浪潮中,严格的并购规则预示着更好的结果 滴滴首先制定了全球扩张战略,筛选目标扩张市场,做出并 购决定,随后确定了潜在目标公司和清晰的投资主题。在选 择巴西作为首个进入的国际市场前,首先进行了全面的尽职 调查。滴滴利用内外部资源,评估了巴西共享出行公司99 的业务管理能力,以及品牌知名度、用户基础、运营效率和 政府关系。这轮评估为滴滴在2017年的试水铺平了道路:收 购了99公司的少数股

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